1.3 Opplegg og datakilder

1.3 Opplegg og datakilder

Undersøkelsen er basert på intervjuer med representanter for ledelsen i de største forvaltningsmiljøene i Norge. I dette avsnittet presenteres en kortfattet beskrivelse av de institusjonelle eierne som har vært med i undersøkelsen, samt opplegget for, og selve gjennomføringen av prosjektet. Hensikten er å gi innsyn i datamaterialet som danner grunnlaget for senere analyse og konklusjoner, samt i de metodiske valg som er foretatt.

Utvalget av institusjonelle eiere

Tabell 1.1 viser utvalget av institusjonelle eiere som er med undersøkelsen. Som det framgår av tabellen dreier det seg om et relativt bredt spekter av ulike kategorier institusjonelle eiere, noe som er et resultat av et bevisst valg, da siktemålet har vært å studere variasjoner i eieradferd på tvers av ulike kategorier.

Tabell 1.1 Institusjonelle eiere som er med i undersøkelsen

Tre hensyn som i særlig grad har vært bestemmende for valg av forvaltningsmiljø har vært (i) at vi har ønsket å studere variasjoner i eieradferd mellom ulike kategorier institusjonelle eiere, (ii) at vi ville ha med både store og små forvaltningsmiljøer, og (iii) at det var ønskelig å kunne studere både private og statlige institusjoner.

Som tabellen viser, er disse siktemålene oppfylt da vi har fått med statlige forvaltere (Folketrygdfondet) og forvaltere med kommunale og statlige eiere (KLP), private forvaltere med tilknytning til private banker (DnB Investor og Avanse Forvaltning), forvaltere eid av sparebanker (Odin Forvaltning), forsikringsselskap eid av en bank (Vital Forsikring), forvaltere eid av forsikringsselskap (Storebrand Kapitalforvaltning), uavhengige private forvaltere (Stavanger Fondsforvaltning) og delvis privateide forvaltere (Gambak Fondsforvaltning). Med unntak av de to siste, er alle disse forvaltningsmiljøene store og derved dominerende eiere i det norske verdipapirmarkedet.

Like viktig som eierforhold og størrelse er at de institusjonelle eierne som er med i utvalget representerer variasjoner med hensyn til investerings- eller forvaltningsstrategi. Flertallet av institusjonene følger varianter av det som kalles relativ forvaltning, som innebærer at man aktivt skifter eksponering mellom aksjer og andre verdipapirinstrumenter, markeder og bransjer samtidig som man måler seg relativt til en eller flere referanseindekser. Odin Forvaltning, Stavanger Fondsforvaltning og Gambak er såkalte stockpickere som plukker enkeltaksjer mer eller mindre uavhengig av referanseindekser.

Med ett unntak har alle forvaltningsmiljøene i utvalget en eller annen variant av et belønningssystem basert på faste honorarer. Unntaket er Stavanger Fondsforvaltning som praktiserer et insentivbasert system hvor honorarenes størrelse er betinget av den avkastningen forvalterne til enhver tid klarer å oppnå for andelseierne.

Gjennomføring

Undersøkelsen er basert på kvalitative intervjuer med representanter for ledelsen i de ulike forvaltningsmiljøene i perioden mai til august 2002. I tillegg har vi intervjuet konserntillitsvalgte i selskapene Kværner ASA, og Veidekke ASA, samt en representant for ledelsen i Verdipapirfondenes Forening. Ut over dette har vi benyttet årsrapporter, strateginotater og annet skriftlig materiale som er hentet inn hos de enkelte selskapene, samt offentlig tilgjengelig statistikk. I tillegg til skriftlig materiale fra institusjonene selv har vi dessuten samlet og gått gjennom et relativt omfattende utvalg avisomtaler og artikler som har omtalt hendelser eller temaer som var av særlig interesse for problemstillingene i undersøkelsen.

Teoretiske og empiriske studier (særlig det siste) av de norske institusjonelle eiernes rolle i verdipapirmarkedene er relativt begrenset, noe som innebærer at vi i hovedsak har måttet støtte oss til utenlandske bidrag, for det meste fra England og USA. Ut over dette har vi benyttet norsk og internasjonal teoretisk litteratur som har vært av særlig relevans for problemstillingene som står sentralt i undersøkelsen.

Begrensninger

Kvalitative studier basert på informantintervjuer har klare begrensninger, ikke i den forstand at de ikke er viktige, eller fordi de ikke kan frambringe forskningsbasert innsikt som kan øke vår forståelse av sosiale fenomen, men fordi en slik tilnærming i liten grad tillater generalisering av de sammenhenger som måtte avdekkes. Leseren er dermed advart. Den foreliggende undersøkelse har ingen ambisjoner om å skaffe fram kunnskap som er generaliserbar i den nevnte betydning, noe som for øvrig også er sjelden vare i kvantitative tilnærminger, men altså i desto mindre grad her.

Det undersøkelsen forsøker å besvare er hva norske institusjonelle eiere faktisk gjør for å ivareta sine interesser som store eiere i norske og utenlandske børsnoterte selskaper. I den grad dette er et tema som har blitt undersøkt før, har man valgt å studere hvilke aksjeposter de institusjonelle eierne faktisk kontrollerer, hvor store disse postene er og i hvilke sammenhenger de ulike aktørene går inn i eller selger seg ut av sine posisjoner. Alt dette er viktig nok, og i det følgende skal vi i stor grad støtte oss på noen meget grundige, sågar norske, kvantitative undersøkelser av disse sammenhengene, innbefattet en som eksplisitt har tatt for seg de norske institusjonelle investorenes eieradferd i det norske aksjemarkedet.

Vår egen undersøkelse kan derfor oppfattes som et supplement til disse arbeidene, i den forstand at vi akter å gjøre det som ofte utelates i slike studier, nemlig å spørre de involverte aktørene selv om hva de gjør og hvorfor de gjorde det. Kvalitative studier av den typen som foreligger her kan derfor gi en viss innsikt i sider ved de institusjonelle eiernes aktiviteter som sjelden eller aldri blir belyst, noe som ikke nødvendigvis oppfattes som like viktig av alle, ikke minst enkelte av de sentrale aktørene selv. Ikke desto mindre er det nettopp det vi skal gjøre, noe som innebærer at den valgte strategien kan presiseres på følgende måte.

Mens de kvantitative undersøkelsene av eieradferd kan besvare spørsmålet om hvor store eierposisjoner de enkelte aktørene kontrollerer, hvor lenge de sitter med dem og i hvilke situasjoner de går inn og ut av disse posisjonene, altså hvilke investeringer som faktisk blir gjort, tillater tilnærmingen som benyttes her å undersøke hva som lå til grunn for ulike investeringsbeslutninger. Dette betyr at vi kan få et nærmere innblikk i de faktiske overveielsene som lå til grunn for ulike investeringsvalg, hvilke strategier som ble fulgt og hvorfor, samt ikke minst hvordan de gikk fram for å skaffe seg kontroll.

Endelig kan det tilføyes at spørsmålet om makt, eller som her, spørsmålet om sammenhengen mellom eiendom og makt, sjelden blir direkte konfrontert i rene økonomiske tilnærminger. Makt blir i slike sammenhenger oftest framstilt som et spørsmål om i hvilken grad aktørene er i stand til å påvirke aksjekursene i de enkelte selskapene eller i markedet som sådan, noe som etter forutsetningene er viktig nok, men neppe kvalifiserer til betegnelsen studier av makt. Makt er, som det også er sagt, ”ett ord, men mange begrep” (Hernes 1975:15), noe som bare kan bety at makten har mange ansikter. I det følgende skal vi særlig studere to av dem. For det første den økonomiske makten som følger av det å kontrollere økonomisk kapital i form av aksjer i børsnoterte norske og utenlandske selskaper. For det andre den formen for avmakt som kan sies å være et kjennetegn ved selve maktarenaen, altså aksjemarkedet som sosial institusjon.