8.2 Eierstruktur og makt

8.2 Eierstruktur og makt

I Norge og de fleste andre vestlige industriland har det inntil nylig vært et sentralt skille mellom rollene som eier og ansatt, i den forstand at disse rollene har vært blant de mest stabile elementene i bedriftenes organisasjonsstruktur, samtidig som de har vært grunnlaget for den sosiale organiseringen av interessemotsetningene i samfunnet. I løpet av 1980- og 1990-tallet har imidlertid grensene mellom disse rollene blitt mindre tydelige.

Dels er dette et resultat av at de ansatte i mange bedrifter har oppnådd rettigheter som vanligvis forbindes med eierfunksjonen, som for eksempel retten til en del av bedriftenes overskudd. Like viktig er antakelig at de ansatte selv har blitt eiere, enten gjennom kjøp av aksjer i egen bedrift, eller ved at deler av sparepengene er plassert i aksjer eller andre former for verdipapirer. For eksempel viste Arbeids- og bedriftsundersøkelsen 1989 at 14 prosent av norske aksjeselskaper i løpet av de foregående årene hadde tilbudt sine ansatte å kjøpe aksjer i selskapet. I den samme undersøkelsen framkom det også at om lag 20 prosent av alle ansatte i norske aksjeselskaper eide aksjer i egen bedrift (Gulbrandsen 1999).

I dag er det om lag en million nordmenn som eier andeler i norske verdipapirfond. Til sammen dreier det seg om ca. 2,4 millioner kundeforhold som fordeler seg omtrent likt på henholdsvis person- og institusjonsmarkedet. Selv om ikke alle kundene i personmarkedet er vanlige lønnsmottakere, innebærer denne utviklingen en betydelig endring fra tidligere år. Går vi 15 år tilbake i tid var andelen av husholdningenes finansielle formue som var plassert i fond nesten ikke eksisterende, mens den i dag ligger på mellom 6 og 7 prosent. Deler av denne utviklingen skyldes selvfølgelig at inntektsnivået er høyere i dag, men dette er neppe hele forklaringen.

Som vi pekte på i kapittel 1, omtales denne utviklingen i enkelte sammenhenger som en sparerevolusjon, forstått som en trend hvor husholdninger og bedrifter i økende grad flytter overskuddslikviditet fra bankinnskudd til aksjer og andre verdipapirinstrumenter. Alternativt kan denne utviklingen beskrives som en form for lønnsbasert akkumulasjon, forstått som et kvalitativt nytt fenomen som, foruten å påvirke oppbyggingen av husholdningenes formuer, vil ha viktige konsekvenser for måten selve verdiskapingsprosessen foregår i bedriftene og for graden av finansiell stabilitet i enkeltselskaper og markeder.

Mens den utviklingen som er beskrevet som en sparerevolusjon først og fremst skyldes faktorer som kan knyttes til tilbuds- og etterspørselssiden i verdipapirmarkedene, er lønnsbasert akkumulasjon, slik vi bruker begrepet her, et fenomen som i tillegg inkluderer utviklingen i bedriftene selv. Mens det første fenomenet altså kan lokaliseres til makroarenaen for utøvelse av makt, er det sistnevnte et fenomen som må knyttes til maktens mikroarena og koblingen mellom de to nivåene. Lønnsbasert akkumulasjon handler også om eierstruktur, men da først og fremst som et forhold mellom eierstruktur og makt, og ikke som en produksjonsfaktor for høyere verdiskaping i bedriftene. At det også har implikasjoner for verdiskaping er likevel klart, men da på en annen måte enn det man legger vekt på i den nye eierstyringsdebatten.

Sparerevolusjon – tilbud og etterspørsel i verdipapirmarkedene

Under den sterke oppgangsperioden på 1990-tallet strømmet milliardene inn i aksjefond, en spareform som siden er blitt svært utbredt takket være perioder med høy avkastning og aggressiv markedsføring av ulike typer verdipapirfond.

På etterspørselssiden var dette delvis en refleks av at aksjemarkedet igjen hadde vist seg som et fornuftig alternativ for plassering av overskuddslikviditet, ikke minst i perioder med lav rente på innskudd i bank. På den annen side kan denne utviklingen beskrives som en selvforsterkende prosess, blant annet holdt oppe av erkjennelsen om at ”there is nothing so disturbing to ones’s well-being and judgment as to see a friend get rich” (Kindleberger 1996), men også fordi stadig flere opplevde dette selv etter å ha flyttet pengene til aksjemarkedet på begynnelsen av 1990-tallet. På tilbudssiden ble denne utviklingen forsterket av finansinstitusjonene selv, delvis som en følge av forvaltningsbransjens raske ekspansjon og pågående markedsføring av allerede eksisterende verdipapirfond, men også fordi de samme institusjonene introduserte stadig nye fond og nye finansielle innovasjoner.

En finansiell innovasjon kan defineres som introduksjon av nye finansinstrument eller finansielle formidlere som får merkbar utbredelse (Isachsen og Strompdal 1988), og introduksjonen av aksje- og andre typer verdipapirfond beregnet på et større marked enn profesjonelle aktører kan derfor kalles en finansiell innovasjon. Gjennombruddet for Internett og utbredelsen av dette mediet er et eksempel på en teknologisk innovasjon som har fått omfattende konsekvenser for finansinstitusjoner og handel med verdipapirer, noe som ikke minst har gjort det enklere for ikke-profesjonelle aktører å få tilgang til og handle aksjer. Utvides teknologibegrepet til også å omfatte analytisk teknologi (for eksempel porteføljeteori) og blandet teknologi (nye statistiske teknikker), slik den amerikanske økonomen Silber (1975) argumenterer for, er det åpenbart at også teknologiske innovasjoner har hatt stor betydning for utviklingen i finansmarkedene de siste 20 årene.

Når denne utviklingen kan beskrives som en sparerevolusjon skyldes det derfor ikke bare den type adferdsendring som får sparere til å flytte overskuddslikviditet fra bankinnskudd til aksjer og andre typer verdipapirinstrumenter, men også fordi finansinstitusjonene selv har flyttet fokuset så å si, fra tradisjonell banksparing til kapitalforvaltning som det prioriterte området for videre ekspansjon. De viktigste enkeltårsakene som har gjort denne utviklingen mulig er at husholdningene er rikere enn før på grunn av høyere inntekter og kjøpekraft, men også, og ikke minst, fordi denne økte rikdommen i stor grad er et resultat av en formuesoppbygging i husholdningene som i stor grad skyldes den sterke økningen i boligprisene på 1980- og 1990-tallet. I den grad det er rimelig å snakke om en sparerevolusjon, er det altså ikke bare fordi spareadferden, men også finansinstitusjonene selv og selve kapitalmarkedet er revolusjonert.

Lønnsbasert akkumulasjon

Mens det tidligere var vanlig å skille mellom lønnsarbeidere og kapitaleiere ved å vise til at bare de sistnevnte hadde mulighet til å akkumulere kapital, har dette skillet blitt vanskeligere å opprettholde eller må i det minste modifiseres, da også lønnsarbeidere i dag har tilgang til inntekter som er generert i kapitalmarkedet. Siden denne typen investeringer i hovedsak er finansiert av overskuddslikviditet i form av oppspart lønn, og i den grad eventuelle gevinster blir reinvestert i form av aksjer og andre former for verdipapirer, velger vi å kalle denne typen kapitaloppbygging for lønnsbasert akkumulasjon. Denne formen for kapitalakkumulasjon er lønnsbasert fordi det i hovedsak dreier seg om inntekter som i utgangspunktet er mottatt som lønn. Det dreier seg om en form for akkumulasjon fordi, og i den grad, gevinsten fra slike investeringer og nye lønnsmidler blir reinvestert i kapitalmarkedet.

Dette er et relativt nytt fenomen som, i det minste hvis vi holder oss til Norge, har oppstått og fått en viss utbredelse i løpet av de siste 20 årene og særlig på 1990-tallet. Det er et kvalitativt nytt fenomen fordi det ikke bare dreier seg om en videreutvikling av den tilgangen til ulike typer inntekst- og kapitalkilder som har preget etterkrigstiden i Norge og andre vestlige land, men fordi det handler om at også vanlige husholdninger nå i økende grad investerer overskuddslikviditet utelukkende som en kapitalinvestering med sikte på gevinst. Skulle vi gi en svært forenklet og grov framstilling av hovedpunktene i utviklingen av lønn som inntektskomponent fra subsistenslønn til lønnsbasert akkumulasjon, kunne det gjøres i form av punktene under.[92]

Tabell 8.1 Stadier i kapitalismens utvikling[93]

• Handelskapitalisme og Industriell kapitalisme (1607-1890): Subsistenslønn og konsum av de mest nødvendige forbruksvarer inkludert leie av husvære.
• Bankkapitalisme (1890-1933): Økt kjøpekraft i deler av perioden som grunnlag for konsum av et større utvalg forbruksvarer. Leie av bolig.
• Direktørkapitalisme (1933-1982): Fordismens glansperiode (etter 1950). Produktivitetsvekst som grunnlag for reallønnsøkning og økt konsum av dyrere forbruksvarer (husholdningsmaskiner, radio, TV, biler, hytte og feriereiser). Tilgang til forbrukskreditt og boligfinansiering. Bolig som eiendoms- og ikke leieobjekt.
• Pengeforvalterkapitalisme (1982-): Økt kjøpekraft og mer omfattende konsum av forbruksvarer basert på reallønnsøkning og lønnsbasert akkumulasjon. Nye former for kredittbasert forbruk (kredittkort og ulike typer forbrukskreditt), inkludert kredittfinansiert kjøp av aksjer og andre former for verdipapirer. Bolig som eiendoms-, men etter hvert også investeringsobjekt.[94]

Etterkrigstidens vekstregime basert på stabil inntektsvekst for store lønnstakergrupper som en kilde til etterspørsel etter masseproduserte forbruksvarer, den såkalte Fordistiske vekstmodellen (Aglietta 1979), var kjennetegnet av et institusjonelt rammeverk hvor lønns- eller kapitalforholdet var basert på forhandlinger om fordeling av produktivitetsgevinstene i bedriftene. Bedriftenes tilpasning i form av markup-prising ble foretatt i en kontekst hvor sentralbankens oppgave var å sørge for finansiell stabilitet i form av tilstrekkelig refinansiering av investeringsprosessene, og hvor finanspolitikken var kjennetegnet av statlig etterspørselsregulering. Den stabile veksten i forbruksetterspørselen ble med andre ord garantert gjennom to gjensidig forsterkende prosesser. For det første internt i bedriftene gjennom koblingen mellom reallønnsutvikling og produktivitet. For det andre gjennom statlig engasjement i form av en aktiv velferdsstat.

Boyer (2000) skiller mellom syv ulike kandidater til betegnelsen nytt vekstregime med tilhørende institusjonelle reguleringsformer.[95] Felles for alle disse (med ett unntak) er at selve lønns- eller kapitalforholdet spiller en helt sentral og avgjørende rolle for makroøkonomisk stabiliseringspolitikk. I den siste modellen (det som omtales som et finansledet vekstregime) er det derimot utviklingen i finansmarkedene selv som står sentralt.

Denne utviklingen kan beskrives som en overgang fra et produksjonsbasert til et finansledet vekstregime, hvor deler av eller befolkningen som helhet er eiere av verdipapirer i en eller annen form, og hvor aktørene i finansmarkedene påtvinger bedriftene strenge lønnsomhetskrav i form av helt nye normer for hva som er normal avkastning på investert kapital. I en slik verden vil en nedgang i lønningenes andel av faktorinntekten (en skjevere fordeling av eierinntekter og lønn) potensielt ha tilsvarende effekt for samlet etterspørsel i økonomien som det man tidligere oppnådde med statlig etterspørselsregulering, via de inntektsvirkninger som skapes i aksjemarkedet. En slik beskrivelse er foreløpig ikke fullt dekkende for noen virkelig eksisterende økonomi, men indikerer likevel reelle utviklingstrekk som kan gjenfinnes i varierende grad innen de fleste økonomisk utviklede land (Andersen og Byrkjeland 2000).

Utviklingen mot et finansledet vekstregime er interessant i denne sammenheng fordi det kan settes i sammenheng med, og delvis oppfattes som et resultat av, nyorienteringen i bedriftene mot såkalte verdibaserte ledelsesstrategier (”Value Based Management”). Disse spiller en sentral rolle i den typen eierstyringsnormer og praksis som er inspirert av utviklingen i England og USA. I neste avsnitt gir vi derfor en kort presentasjon av de belønningsmessige aspektene ved denne typen modeller.

Verdibasert ledelse og lønnsbasert akkumulasjon

Value Based Management (heretter VBM) er en fellesbetegnelse for en gruppe ledelsesverktøy som er utviklet for å øke aksjonærenes verdier, og kan oppfattes som en syntese av innsikter hentet fra ulike fagdisipliner (Martin & Petty 2000). ^[96]

Fra finansteori har man hentet ideen om at bedriftenes primære målsetting er å skape verdier for aksjonærene og at overskuddet derfor må måles som nåverdien av framtidige frie kontantstrømmer i bedriften. Fra teorier om strategisk bedriftsutvikling vektlegges at verdiskaping må skje gjennom nisjeproduksjon slik at bedriften kan utnytte komparative fordeler, mens den tradisjonelle regnskapsanalysens overskuddskategorier (slik de blant annet framkommer i årsregnskapet) omdannes og modifiseres slik at de i større grad reflekterer verdiskapingen sett fra aksjonærenes ståsted. Fra organisasjonsteori kommer innsikten om at en effektiv styringsmodell må være en kombinasjon av et evaluerings- og belønningssystem. VBM er derfor ikke bare en ny og konkurrerende metode for å måle bedriftenes overskudd, men i realiteten et integrert evaluerings- og insentivsystem som har både bedriftenes eiere, ledelse og ansatte som målgrupper.

I det følgende skal vi primært konsentrere oss om de belønningsmessige aspektene ved de nye VBM modellene, eller mer presist deres egenskap av å representere et nytt og alternativt insentivsystem. Den primære hensikten med verdi, eller snarere merverdibasert, ledelse (VBM) er å skape et insentivsystem som oppmuntrer ledelsen og de ansatte til å tenke og handle som om de var aksjonærer. Tilhengerne av VBM mener derfor å ha funnet løsningen på det prinsipal-agent problemet som har stått i fokus for nyere finansteori siden Berle og Mean (1932) problematiserte forholdet mellom profesjonelle bedriftsledere og bedriftens eiere som et skille mellom utøvelse og kontroll.

En viktig forutsetning for å lykkes med en slik strategi er at fokus rettes mot den type mekanismer som dominerer i finansmarkedet. For å få ledelsen og de ansatte til å tenke og opptre som om de i realiteten var bedriftens eiere, må de evalueres og belønnes på samme måte som aksjonærene belønnes i aksjemarkedet, og utfordringen for styringsmodeller av typen VBM er derfor å designe og implementere et slikt system (Rappaport 1986, Martin & Petty 2000).[97]

O´ Byrne (1997) opererer med fire grunnleggende målsettinger for en bedrifts belønningsstrategi. For det første at den må gi ledelsen tilstrekkelige insentiver til å velge strategier og gjennomføre investeringer som kan maksimere aksjonærenes verdier. For det andre at ledelsens kompensasjon må være så høy at den blir tilstrekkelig motivert til å ta risiko, gjennomføre vanskelige og upopulære tiltak, som for eksempel det å legge ned virksomheter og si opp ansatte, hvis det er nødvendig for å skape verdier for eierne. For det tredje at kompensasjonen er høy nok til at ledelsen velger å bli, også i vanskelige perioder. For det fjerde å begrense ledelsens kompensasjon til nivåer hvor den ikke truer den overordnede målsettingen om å maksimere verdien for eksisterende aksjonærer. Verdibaserte ledelsesstrategier konsentrerer seg i hovedsak om de to første målsettingene, og da særlig om den delen av kompensasjonen som kan kalles variabel, det vil si kompensasjon utover fast lønn i form av bonuser, bonusaksjer og aksjeopsjoner. Slike belønningssystemer har derfor karakter av å være en kombinasjon av følgende mekanismer:

• Økonomisk insentivmekanisme som skal gi de ansatte et økonomisk motiv til å øke produktiviteten og verdiskapingen i bedriftene. Som eiere er de ansatte berettiget til en viss andel av bedriftens overskudd. På den måten kobles arbeidsinnsats og økonomisk gevinst mer direkte sammen. Dette antas å gi et insentiv til ikke å opptre opportunistisk, selv når de ansatte ikke kan kontrolleres.
• Lojalitetsmekanisme som skal knytte de ansatte nærmere til bedriftens målsettinger og verdier, fordi eierskap kan tenkes å fremme sterkere følelse av fellesskap med og tilhørighet med bedriften.
• Kontrollmekanisme som skal sørge for at de ansatte også har et motiv til å overvåke om andre ansatte overholder sine arbeidsforpliktelser.
• Sosialiseringsmekanisme som skal lære de ansatte å tenke risiko på samme måte som en investor. En opsjon var opprinnelig en finansiell innovasjon som ble introdusert for å takle risiko. Ved å inkludere de ansatte i bedriftens opsjonsprogrammer, må de ikke bare ta risiko, men lærer også hvordan risiko kan håndteres.

Som vi har sett er alle de institusjonelle eierne som er med i undersøkelsen her positive til belønningssystemer som inkluderer de ansatte som eiere i bedriftene, selv om det også framheves at slike systemer kan ha en tosidig karakter. Mens de på den ene siden representerer ordninger som kan ha en kursdrivende effekt, kan de også fungere som forsvarsmekanismer som kan aktiveres av ledelsen i bedriftene for å stanse aksjonæraktivisme fra institusjonenes side. Forutsetningen er da at de ansatte til sammen eier en betydelig andel av bedriftens aksjer og at de faktisk er i stand til å opptre med en felles strategi, noe en kan anta vil gjelde i de fleste tilfeller hvor de ansatte har en betydelig eierandel, da de ansatte og ledelsen i bedriften i slike situasjoner ofte vil ha sammenfallende interesser.

Et godt eksempel er entreprenørbedriften Veidekke ASA, som ved to anledninger har blitt utsatt for det bedriftens ledelse og de ansatte har oppfattet som fiendtlige oppkjøpsforsøk. I det ene tilfellet fra konkurrenten Skanska, og i det andre tilfellet fra det man oppfattet som en allianse mellom entreprenørbedriften AF Gruppen og OBOS. I begge tilfelle ble disse framstøtene stanset, blant annet fordi ledelsen i selskapet var i stand til å mobilisere de ansatte, ikke som arbeidstakere, men som eiere i bedriften. At dette var mulig har sammenheng med at de ansatte gjennom en mangeårig ordning med tilbud om kjøp av bonusaksjer i egen bedrift, har en eierposisjon hvor om lag 40 prosent av de ansatte til sammen eier nesten 18 prosent av aksjene i bedriften.[98]

I dette eksemplet ble de ansatte mobilisert som eiere, ikke bare fordi deres eierandel i bedriften de jure, men også de facto representerte innflytelse og makt. Grunnlaget for dette var at de ansatte gjennom fagforeningen som et koordinerende organ, kunne opptre samlet og med en felles strategi, noe som i de fleste tilfeller er problematisk for småaksjonærer som, fordi eierskapet er kjennetegnet av en atomistisk struktur, ikke har reelle muligheter til å koordinere sin opptreden på forhånd.

Eksemplet illustrerer imidlertid et annet og kanskje viktigere poeng: Når bedriftene introduserer belønningssystemer som skal oppmuntre de ansatte til å tenke og handle som om de var bedriftens eiere, er begrunnelsen at dette vil ha positive effekter for verdiskapingen i bedriften. De ansatte inviteres som eiere, inn bakdøren så å si, ikke fordi det antas at de har noe å bidra med i et eierstyringsperspektiv, men fordi deres rolle som eiere antas å ha en kursdrivende effekt for selskapets aksjer. En eierstruktur hvor de ansatte er representert på eiersiden antas med andre ord å ha en positiv effekt for verdiskapingen i bedriften. Hvis denne typen eierskap i tillegg kobles til spørsmålet om makt, utvides perspektivet til å omfatte mer enn eierstruktur.

[92] For å sette dette inn i en historisk kontekst, har vi gjengitt den amerikanske økonomen Hyman P. Minsky’s forslag til periodisering av ulike stadier i kapitalismens utvikling slik de er beskrevet i tabell 8.1.[]

93 Tabellen er hentet fra Whalen (1999) og framstiller Hyman P. Minsky’s forslag til periodisering av de ulike stadiene i kapitalismens utvikling. I Minsky’s skjema er arbeidskraft med som sentral innsatsfaktor bare i det første stadiet (Handelskapitalisme). For å unngå å bli tillagt den åpenbart meningsløse oppfatning at arbeidskraft ikke skulle være den sentrale varen også i de fire etterfølgende stadiene, har vi tatt denne med også her. Minsky brukte betegnelsene ”commercial capitalism” og ”financial capitalism” om henholdsvis det første og det tredje stadiet. Vi har valgt å beholde Whalens betegnelser (”handelskapitalisme” og ”bankkapitalisme”) som han for øvrig har hentet fra John R. Commons, da vi mener de er mer dekkende for de sammenhengene Minsky ønsker å beskrive. []

94 Boliginvesteringer har vært og er fortsatt den viktigste kilden til formuesoppbygging i husholdningene. Det kan derfor innvendes at det kvalitative bruddet egentlig kom tidligere, og må knyttes til den perioden hvor det ble vanlig å eie og ikke leie bolig. Vi har to innvendinger mot dette. For det første er boliginvesteringer, på tross av skattemessige og andre forhold som tilsier at kjøp av bolig i dag også har et rent investeringsaspekt, fortsatt en investering som i hovedsak er motivert av husholdningenes behov for et sted å bo, og ikke først og fremst av den verdistigningen som kan forventes. For det andre, og viktigere i denne sammenheng, er boliginvesteringer ikke en del av, eller ment å være en del av et kapitalkretsløp. Det er bytte av varer (arbeidskraft) mot penger (lønn) som benyttes til å anskaffe en bruksverdi (bolig), altså enkel varesirkulasjon. Kjøp av aksjer er på den annen side allerede fra starten ment å inngå i et kapitalkretsløp; bytte av penger (oppspart lønn) mot et investeringsobjekt (aksjer) som er ment å gi mer penger (avkastning), altså et kapitalkretsløp. I det første tilfellet benyttes pengene som betalingsmiddel, i det andre tilfellet fungerer de som kapital. []

95 Det dreier seg om; (i) ”Toyotisme”, lean production eller ”fleksibel spesialisering”, dvs. varianter av den typen produksjonssystemer som stod sentralt i mange studier på 1980-tallet, ofte eksemplifisert med bedrifter fra Japan, Silicon Valley i USA og Emilia-Romagna i Italia, (ii) Service-ledet eller såkalt tjenesteytende økonomi, (iii) Informasjons- og kommunikasjonsbaserte økonomier (IKB), (iv) Kunnskapsbaserte økonomier, (v) Konkurranseledede økonomier, (vi) Eksportledede økonomier og (vii) Finansledede økonomier. Her er vi spesielt opptatt av utviklingstrekk som knytter seg til overgang fra et produksjonsorientert til et finansledet vekstregime. []

96 Value Based Management (VBM) kunne oversettes med ”aksjonærorientert ledelse”, ”ledelse med vekt på avkastning til aksjonærene” eller kort og godt ”merverdibasert ledelse”, en oversettelse som synes å fange opp de ulike VBM-tilnærmingenes karakter av å være residualmål, i den forstand at siktemålet er å få fram hva som er igjen av frie kontantstrømmer til aksjonærene ut over den gjennomsnittlige vektede kapitalkostnaden i bedriften. I den grad VBM handler om ikke-økonomiske verdier, dreier det seg altså om normer som vektlegger aksjonærene som bedriftens prioriterte interessent og det å skape verdier for aksjonærene som bedriftenes mål og mening. []

97 Rappaport (1986) og Martin & Petty (2000) understreker at VBM bygger på tradisjonelle regnskapsanalytiske begrep. Andre har påpekt at konkrete modeller som Economic Value Added (EVA) ikke er særlig annet enn ”fornuft og kjente finansformler satt i system” (Berg m.fl 2000), et synspunkt som også understrekes av Aglietta (2000): ”Therefore there is nothing new under the sun as far as financial theory is concerned. On this basis, one might be puzzled about all the growing fuss of the last ten years. It is less surprising if the expanding literature on shareholder value is considered from the point of legitimation. Shareholder value helps to legitimize the predominance of shareholders over the other stakeholders, and the predominance of a capital market view of the firm over an industrial one. It has much to do with income distribution, that is, with the claims over the global product of factors generated by the firm” (Aglietta 2000:148). []

98 Opplysningene bygger på samtaler med konserntillitsvalgte i Veidekke ASA.