6.4 Forholdet til andelseierne
Mens Eierforums rolle viser til forholdet mellom de institusjonelle eierne selv, var det forholdet mellom disse eierne og ledelsen i selskapene som stod sentralt i de to foregående avsnittene, der det ble fokusert på spørsmålet om langsiktighet og aktivisme i selskapene. I dette avsnittet skal vi se nærmere på forholdet mellom de institusjonelle eierne og deres egne eiere, et forhold som også potensielt kan innebære utøvelse av makt. Med referanse til den begrepsbruken som tidligere ble introdusert, dreier dette seg om en relasjon hvor andelseierne er prinsipaler og forvalterne deres agenter, eller med andre ord om det vi tidligere omtalte som en intern eierstyringsproblematikk.
Hvem skal opptre på vegne av andelseierne?
Andelseiernes rettigheter er regulert i Lov om verdipapirfond. I tillegg fastsetter bransjen selv, nærmere bestemt Verdipapirfondenes Forening (VFF), to typer bransjenormer i form av anbefalinger og standarder som indirekte har betydning for andelseierne. Bransjestandarder, som vedtas av generalforsamlingen i foreningen, er det enkelte medlem forpliktet til å følge, mens bransjeanbefalinger, som vedtas av foreningens styre, representerer normer som det enkelte medlem oppfordres til å følge. Den viktigste i denne sammenheng er Bransjeanbefaling om andelseiervalgte styremedlemmer som trådte i kraft fra 13. februar 2002.[60]
I følge verdipapirfondloven skal andelseierne ha minst en tredjedel av styremedlemmene i et fondsforvaltningsselskap. Styret skal ha minst fem medlemmer og de andelseiervalgte styremedlemmene velges på valgmøter (andelseiermøtet) som innkalles og gjennomføres etter regler som fastsettes i forvaltningsselskapets vedtekter. Videre framgår det at stemmerett for et fonds aksjer bare kan utøves etter fullmakt fra styret, og at denne fullmakten bare er gyldig så lenge et flertall av de andelseiervalgte styremedlemmene er enige i det. I den reviderte verdipapirfondloven er de andelseiervalgte styremedlemmene også gitt økt innflytelse gjennom § 3-4, der det framgår at beslutninger om endringer i et verdipapirfonds vedtekter bare er gyldig dersom et flertall av de andelseiervalgte styremedlemmene har stemt for endringen.
Loven gir med andre ord de andelseiervalgte styremedlemmene mulighet til å blokkere et eventuelt styrevedtak om å gi administrasjonen fullmakt til å avgi stemme på vegne av aksjer eid av fondene de forvalter. I prinsippet kan det derfor tenkes en situasjon der et flertall av de andelseiervalgte styremedlemmene gir fullmakt til at fondene skal avgi stemme gitt en bestemt stemmegivning, mens de ikke gir fondene fullmakt til å avgi stemme gitt en annen stemmegivning.
Fullmakter fra styret til administrasjonen om utøvelse av stemmerett på vegne av fondene kan utformes på ulike måter. I den omtalte bransjeanbefalingen fra Verdipapirfondenes Forening gis det blant annet følgende eksempler:[61]
- Styret gir administrasjonen en generell fullmakt til å utøve stemmerett på vegne av fondene. En slik fullmakt kan være tidsbegrenset (for eksempel til ett år) eller være gyldig inntil styret finner grunn til å endre den.
- Styret gir administrasjonen en generell fullmakt til å utøve stemmerett for fondene, betinget av at administrasjonen fra gang til gang får støtte for utøvelse av stemmerett fra et flertall av de andelseiervalgte styremedlemmene.
- Styret gir administrasjonen en generell fullmakt til å utøve stemmerett for fondene, men der særskilt aksept om utøvelse av stemmeretten må innhentes fra de andelseiervalgte styremedlemmene hvis administrasjonen er innstilt på å avgi stemme i en kontroversiell sak eller å stemme i mot tilrådningen fra styret i det aktuelle selskapet på dets generalforsamling.
Alternativ to innebærer i realiteten at styret delegerer avgjørelsen om hvorvidt det skal stemmes til de andelseiervalgte styremedlemmene, mens den siste modellen betyr at dette bare skal skje i saker som er spesielt kontroversielle. I følge Verdipapirfondenes Forening er alle de tre modellene fullt ut akseptable, og man framhever heller ikke noen av modellen som bedre enn andre. Det understrekes imidlertid som viktig at fullmakten er klart beskrevet i protokollen fra det styremøtet som har behandlet saken. Videre understrekes behovet for skriftlig korrespondanse mellom administrasjonen og de andelseiervalgte styremedlemmene for blant annet å redusere sannsynligheten for at det i ettertid kan oppstå tvil om administrasjonens tilråding eller de andelseiervalgte styremedlemmenes holdning til denne.
Potensielle interessekonflikter
Det er flere typer interessekonflikter som kan tenkes å oppstå mellom administrasjonen i et fondsforvaltningsselskap og andelseierne. For det første ved fastsettelse av forvaltningsselskapets godtgjørelse for de tjenester det utfører på vegne av fondene (forvaltningshonorar, tegnings- og innløsningsgebyr), hvor det kan tenkes at de aksjonærvalgte styremedlemmene har andre interesser enn de andelseiervalgte. For det andre fordi administrasjonen kan ha insentiver til å prøve å kontrollere hvem som nomineres som andelseiervalgte styremedlemmer. For det tredje fordi et fondsforvaltningsselskap i de fleste tilfeller vil ha andelseiere som har investert midler i aksjefond, mens andre har midlene i pengefond. For det fjerde vil en porteføljeforvalter, som tidligere påpekt, ikke nødvendigvis ha samme insentiv til å maksimere andelseiernes avkastning i rollen som prinsipal og agent, noe som betyr at det potensielt også eksisterer en interessekonflikt mellom andelseiere og forvaltere med hensyn til hvor aktive fondene skal være i forhold til selskapene. Bakgrunnen for dette er at denne typen aktivisme har kostnader som likevel kan komme andelseierne til gode, uten at det samme nødvendigvis gjelder forvalterne eller forvaltningsselskapet som sådan.
Hvordan praktiseres forholdet til andelseierne?
Det norske lovverket har eksplisitt adressert spørsmålet om andelseierrepresentasjon, som opprinnelig var en problemstilling i bankene, fordi myndighetene fryktet at bankene ville benytte fondsforvaltning som et skalkeskjul for andre typer investeringer.
I Stavanger Fondsforvaltning, som forvalterne selv beskriver som andelseierstyrt, har andelseiernes situasjon stått sentralt fra starten av. Selskapet er et privat aksjeselskap eid av tre gründere, men hadde andelseierrepresentanter lenge før dette ble pålagt ved lov i Norge. Selskapet har mange svært aktive andelseiere, og årsmøtene har derfor karakter av å være en slags happenings med et stort antall deltakere. I 2001 deltok for eksempel over 1000 andelseiere, mens oppslutningen i 2002 var 600.
Årsmøtene er fester hvor vi arrangerer båtturer på fjorden eller finner på andre ting. Dessuten har vi et stort antall informasjonsmøter rundt om i landet og mener selv at vi står for en meget åpen kommunikasjon med andelseierne og omverdenen. En annen måte å si dette på er at Stavanger fondsforvaltning representerer en ekstrem form for markedstilpasning. Når det gjelder spørsmålet om corporate governance, mener vi det er en stor fordel å være en privat aktør. For det første fordi vi slipper å ta hensyn til annet enn andelseiernes interesser. For det andre fordi det ikke behøver å være tvil om hvem stemmeretten til fondene representerer.
I DnB Investor, som har om lag 450 000 andelseier, er dette annerledes. Her understrekes det at andelseierne generelt ikke er spesielt interessert i styrerepresentasjon og generalforsamlingene i fondene.
Om vi hadde anstrengt oss aldri så mye ville vi neppe klart å få særlig mer enn 50 andelseiere til å møte på generalforsamlingen. Styrerepresentantene kan uansett ikke ta investeringsbeslutninger, men skal sørge for at de rette spørsmålene blir stilt, eller med andre ord at integriteten er på plass. Styrene i de ulike fondene kan sammenlignes med en kontrollkomité.
Det er enighet i bransjen om at nominasjonsprosessen må bli bedre, men etter forvalternes syn sørger eksisterende lovverk for at beslutningsprosessene foregår slik de skal. Det hender at man får forespørsler fra kundene om ulike spørsmål, men generelt har ikke denne typen henvendelser noe stort omfang.
Forståelsen for at man ikke må blande kortene er tilstede blant aktørene i bransjen, men det var først i 1998 at DnB Investor fikk interne kjøreregler for virksomheten. Eierskap har kommet mye mer i fokus og de siste fire årene har det vært en økende bevissthet om betydningen av utøvelse av eierskap. Ledelsen i forvaltningsmiljøene skjønner dette, men ikke nødvendigvis de forskjellige kundeansvarlige rundt i systemet.
I KLP Fondsforvaltning framheves det at fondsforvaltning har en spredt eierstruktur. Mens andelseierne i utgangspunktet kun er opptatt av avkastningen, er fondene opptatt av helheten i forhold til selskapene. Derfor er det viktig at beslutninger som fattes er behandlet i styret slik at andelseierne får et ord med i laget.
I KLP ble denne problemstillingen styrebehandlet i mai 2001 og er senere fulgt opp i mars 2002. Problemet gjelder om det er andelseierne ved sine styrerepresentanter eller administrerende direktør som ved fullmakt kan opptre på generalforsamlingene i selskapene fondene har eierinteresser i. Resultatet ble en tidsbegrenset fullmakt til administrerende direktør i KLP om rett til å stemme på vegne av fondene.
Dilemmaet man står overfor er et resultat av at det ikke nødvendigvis vil være overensstemmelse mellom andelseiernes og forvalternes interesser i alle saker. For eksempel hadde vi situasjonen i Orkla hvor det var diskusjon om ulike styremedlemmer og om medlemmer til representantskapet. I den forbindelse ble det tatt kontakt med de største aksjonærene i et forsøk på å avklare problemet på forhånd før generalforsamlingen. Det var da klart at det var flere syn, samtidig som direktøren i KLP var en av flere mulige kandidater til bedriftsforsamlingen.
I realiteten valgte KLP en løsning som er identisk med alternativ tre blant de tre modellene fra Verdipapirfondforeningens bransjeanbefalning, noe som framgår av følgende styrevedtak som vi har fått tillatelse til å gjengi:
Sak 27/01
UTØVELSE AV STEMMERETT FOR FONDENE
Administrasjonen ber styret utstede fullmakt med varighet ett år til adm. direktør for å kunne stemme på generalforsamlinger. Det er ønskelig fra administrasjonens side at det utformes en generell fullmakt, men at andelseiernes styrerepresentanter, samt styrets leder konsulteres i tilfeller der KLP Fondsforvaltnings stemmeandel antas å være av betydning eller der saker vurderes som kontroversielle sett fra KLP Fondsforvaltnings ståsted.
Den samme løsningen er valgt i Avanse Fondsforvaltning, hvor administrasjonen har fått en generell fullmakt til å stemme på generalforsamlingene i de selskapene Avanse har eierinteresser i. Administrasjonen må rapportere tilbake til styret, samtidig som alle saker som oppfattes som kontroversielle skal drøftes med andelseiernes representanter først.
[60] I tillegg har foreningen blant annet vedtatt følgende anbefalinger: Kriterier for valg av referanseindekser for aksjefond (mars 2000) og Verdifastsettelse av aksjefond med utenlandske investeringsmandater (september 2000).[]
61 Bransjeanbefaling om andelseiervalgte styremedlemmer, s. 4.